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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：郝显
近日，粤海饲料发布股东减持计划期限届满公告，继今年9月份持股5%以上的股东刘晓伟减持至5%以下之后，景商投资经过减持之后也不再是5%以上股东，这意味着今后减持不再需要提前披露。
粤海饲料2023年2月限售股解禁之后，第三大股东就开始“清仓式”减持，刘晓伟及景商投资2023年12月受让第三大股东剩余股份后，同样开始了接力减持。
粤海饲料目前已经问题缠身，2022年上市后业绩变脸，收入不断下滑，今年前三季净利润开始转负。而与收入背道而驰的是不断飙升的应收账款，由于粤海饲料下游客户比较分散，公司也未披露客户名称，应收账款中蕴藏的“水分”和风险都不容忽视。
上市后业绩变脸 应收账款逆势飙升
近日，粤海饲料发布布原持股5%以上股东减持计划期限届满公告，本次减持股东为上海景商投资管理有限公司（代表“景商鑫誉1号私募证券投资基金”）（以下简称“景商投资”），减持后其持股从5.55%降至4.99%，这也意味着今后减持不再需要提前披露。
粤海饲料2022年2月上市，2023年2月限售股开始解禁，而原股东也开始不断减持。2023年6月粤海饲料收到第三大股东的减持计划，第三大股东Fortune Magic Investment Limited（以下简称“Fortune Magic”）持有14.24%的股份，拟通过大宗交易、集合竞价等方式减持全部股份。
2023年12月减持计划实施完毕，Fortune Magic自身减持2.98%的股份，向刘晓伟协议转让5.71%的股份，向景商投资协议转让5.55%的股份。随后刘晓伟和景商投资开始了新的减持，今年7月到9月，刘晓伟在合计减持1.62%的股份后，持股降至4.1%，不再是5%以上的股东。2个月后，景商投资持股比例也降至5%以下。
股东不断减持背后，是粤海饲料上市后股价漫漫长跌的现实。从2022年3月高点算起，粤海饲料股价已经跌去近60%，而股价持续下跌的直接原因是上市后公司业绩变脸。
2022年上市当年，粤海饲料营收增速降到5.45%，净利润一举下滑38.7%。2023年营收下滑3.1%，净利润下滑64.4%。今年前三季度，收入继续下滑16.24%，亏损6740.87万元。
从销量来看，2022年粤海饲料饲料销售量下滑2.64%，2023年饲料销售量下滑12.9%，今年上半年下滑了15%。
粤海饲料主要从事水产饲料的研发、生产及销售，2023年饲料销售收入占到近96%，收入同比下滑3.1%。公司解释称，“受原材料价格大幅度上涨、水产品市场低迷且价格下行等行业不利因素的影响，行业养殖规模短期减少”，同时第三季度台风、暴雨较多，导致销量同比下降。对于今年的营收加速下滑，粤海饲料在半年报中表示，受水产品市场低迷且价格下行，以及自然灾害的影响，养殖规模短期减少，市场需求减少，影响了饲料的需求量和销售情况。
在销量下滑的同时，粤海饲料毛利率也出现大幅下滑，2020年超过14%，2023年则降到10%左右，主要是因为原材料成本的上所致。与此同时，逐年增长的信用减值极大影响了净利润。
从2022年起，随着业绩增长的停滞，粤海饲料应收账款在暴增。2021年其应收账款账面余额为10.36亿元，到2023年已经膨胀到17.08亿元，今年前三季还在快速增长。坏账准备也水涨船高，从2021年的2.68亿元增至2023年的4.12亿元。
养殖行业存在养殖周期长、资金需求量大的特征，由于市场竞争激烈，饲料企业通常会放宽下游客户的账期，导致企业应收账款长期处在较高的水平。
但是值得注意的是，粤海饲料应收账款与营业收入的比值远高于行业均值。根据鹰眼预警数据，2024年上半年粤海饲料应收账款/营业收入比值达到62.46%，行业均值仅为24.03%。
2022年以来粤海饲料营收增长停滞甚至下滑的情况下，应收账款依然在大幅膨胀，这也许说明粤海饲料进一步放宽了打款政策，加大赊销力度，其业绩中的“水分”不容忽视。
粤海饲料在年报中并未披露前五大客户名称以及前五名应收账款欠款方名称，从其招股书披露信息来看，粤海饲料销售客户比较分散，前200名客户销售收入占比约为40%。客户过于分散无疑增加了审核难度，审计机构也将收入确认和应收账款可回收性列为了关键审计事项。
事实上，粤海饲料在坏账计提上的确有过“前科”，2020年4月证监会向粤海饲料出具过一份警示监管函，主要原因就包含，在申请首次公开发行股票并上市过程中，存在大量使用代管的客户银行卡进行结算、应收账款坏账准备计提不准确等问题。
对于粤海饲料来说，除了收入下滑，账面高企的应收账款是最大的风险因素。
财务压力凸显 现金已低于短债
随着业绩的下滑，粤海饲料的财务压力也开始凸显。
截至2024年前三季度，粤海饲料账面货币资金下降到4.56亿元，而短期借款达到6.32亿元，现金已低于短债。
与此同时，应付票据及应付账款也大幅膨胀至12.7亿元。应付项目主要是拖欠供应商的款项，虽然不属于有息负债，但是也面临到期偿付的问题。
在自身面临财务压力的情况下，粤海饲料还在不断进行扩张，今年已经发布了两份对外收购报告。
8月中旬，粤海饲料发布了拟收购境外公司51%股权并签署股权收购框架协议的公告，拟以2550万美元的对价收购I&V Bio Asia Co．，Ltd． 51%股权，目标公司成立于 2013 年，注册资本 500 万元港币，主要从事水产品贸易业务。
10月份公司又发布公告，拟收购宜兴市天石饲料有限公51%股权，后者是一家专业生产饲料添加剂的高新技术企业，总体估值2.2亿元，51%股权交易价格为1.12亿元。
这两家公司收购估值并不低，以2023年净利润数据计算，I&V Bio Asia Co．，Ltd．并购市盈率在29倍左右，而宜兴市天石饲料有限公司并购市盈率在13倍左右。值得注意的是，宜兴市天石饲料有限公司2023年净利润1632.02万元，今年上半年仅为312.94万元，疑似出现下滑。I&V Bio Asia Co．，Ltd.2023年利润1319.7万元，今年上半年仅为597.52万元。